持股公司
外部股東和內(nèi)部股東在根本地位上存在著很大的差距,這一點(diǎn)在合作群體即持股公司上得以充分體現(xiàn)。我并不想來細(xì)談持股公司的類型,即僅簡單地把它理解為在不同國家和地區(qū)公司經(jīng)濟(jì)運(yùn)營的一種便捷形式。從這一點(diǎn)來說,美國鋼鐵公司、通用汽車公司、美國電話電報(bào)公司都是持股公司,但華爾街通常并不如此理解。這個含義一般應(yīng)用于一個新企業(yè)形成時,其主要目的是從一個或多個老公司上獲得控股收益。
本世紀(jì)20年代是一個瘋狂投機(jī)以及公司大規(guī)模擴(kuò)張的時期,上述形式的持股公司得到迅猛發(fā)展并在華爾街風(fēng)靡一時。這種驚人的推動使該類型的持股公司在市場上顯得異?；钴S,因此在市場上拋售股票總有賺頭,人們愿意把操作公司的股票轉(zhuǎn)向持股公司的股票（轉(zhuǎn)讓股票通常意味著一般持股公司轉(zhuǎn)向超級持股公司,這是公用事業(yè)領(lǐng)域常發(fā)生的事。凌駕于實(shí)際操作企業(yè)之上,不少于6家持股公司,這就是著名的Isull金字塔式）。
自1929年至1933年的大災(zāi)難后,持股公司不再盛行。這一點(diǎn)很好解釋,因?yàn)橥顿Y者損失巨大。這形成一個普遍的市場規(guī)律,非控制型股東的股價(jià)低于資產(chǎn)價(jià)。換句話講,他們（這些股東）賣出股票時,價(jià)格已打上了折扣。
這種情況意味著持股公司用兩種價(jià)格對待不同的股東,外部股東是一個價(jià),而內(nèi)部股東（實(shí)際控制者）的價(jià)格卻高出40％～50％。對于內(nèi)部股東,他們可以通過隨意地撇除折扣、簡單地解散持股公司或以適當(dāng)?shù)姆绞街刭徆善本湍茏龅竭@一點(diǎn)。這有許多例子可以證明。當(dāng)然,在有些時候,外部股東也可通過市場價(jià)的提高而獲得收益。但是,這是隨機(jī)的和不可預(yù)測的,大部分外部股東總是拋出股票時選錯了時機(jī)。總之,大家都認(rèn)同這一點(diǎn)：一個持股公司,利用價(jià)格上的折扣進(jìn)行業(yè)務(wù)是毫無道理的。
誠如在1935年的公開上市持股公司法案所體現(xiàn)的那樣,遵照法律強(qiáng)迫解散那些持股公司。整個歷史過程極具諷刺意義。企業(yè)董事會對這一法案的“死亡判決”提出抗議并作出強(qiáng)烈反擊,他們盡量爭取其股民的支持以阻止該法案通過,并在年報(bào)中指出他們的努力將在法庭上取得勝利,好像由此他們就能保持住他們的證券持有人的利益一樣。但近年來市場價(jià)有力地證明：解散持股公司,股東將從中獲利而不致造成損失。母公司證券由操作公司證券代替,來自母公司的價(jià)格折扣消失而股民將從證券中獲利。
所有懂得市場價(jià)持股公司的股民都知道這種情況,但很少有人作出努力去迫使他們的董事會解散持股公司而不是為它的存在與法案作斗爭,大多數(shù)人仍每年堅(jiān)持在持股公司上簽名。
MISSION公司的例子
讓我以Mission公司為例來說明外部股東在持股公司中的狀況。這家公司的股票在紐約證券交易所上市。除帶有持股公司的共同特點(diǎn)外,這家企業(yè)有一些特殊的地方。它成立于1935年,并擁有兩個石油公司的股價(jià)——Tidewater聯(lián)合公司及Skelly石油公司。市場折扣越來越大,到1937年底達(dá)35％,并且這是以后10年折扣的平均數(shù)字。
持股公司對公眾的不吸引人之處在于以下一點(diǎn)上可以得到說明：盡管在這一時期另一家石油公司——西太平洋石油公司曾通過大量購股而獲得45％的控股權(quán),Mission公司股的市場價(jià)與資產(chǎn)價(jià)間的折扣仍然很大。
1947年,欲通過Mission公司與Sunray油田合并的方法來結(jié)束Mission公司的存在。這一合并不同尋常?？毓傻奈魈窖笫凸居纱丝傻玫?900萬美元的現(xiàn)金,Mission公司的外部股東（股民）將得到Sunray油田普通股,含大量債券并有優(yōu)先權(quán)。股民們同意這一交易嗎？這個交易看起來不平等,但股票卻以高于Mission公司的市場價(jià)售出,因?yàn)镸ission股中含有大量的折扣。
這時引入了新的因素,最近辭職的Mission公司總裁（也是Skelly石油公司總裁）斥責(zé)合并中有許多不公平因素,并訴諸法律以禁止合并,使合并最終成為泡影。1947年底,Mission的價(jià)格從破產(chǎn)清理價(jià)中又打了35％的折扣。
在與合并作斗爭的過程中出現(xiàn)了一些有意義的言論,其中最有名的是前總裁的預(yù)言：如果交易被禁,他將采取緊急措施,對Mission公司財(cái)產(chǎn)進(jìn)行清算,以使得每個股民對Skelly石油公司和Tidewater聯(lián)合公司有直接控股權(quán)。這就使得公司內(nèi)部群體中有一部分人認(rèn)為持股公司的存在與外部股民的地位是對立的。
應(yīng)當(dāng)指出,Mission公司在以后幾年里情況良好,盡管仍有折扣這一因素存在。這種情況的出現(xiàn),很大程度上來自Skelly石油公司盈利及市場價(jià)格的提高,只有一小部分來自Tidewater聯(lián)合公司。我們并未發(fā)現(xiàn)證據(jù)以表明控股對它以后的順利發(fā)展有值得稱道的地方,但上面詳盡的事實(shí)說明,內(nèi)部提供的優(yōu)勢超過了外部所提供的。
結(jié)果,直到1964年Mission公司的組成都沒有變化,而它的價(jià)格卻隨著Skelly股價(jià)的提高而提高。到1963年底,Mission公司僅以凈資產(chǎn)的很小折扣出售。
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